債券牛市近期突然遭遇重?fù)簟?/p>

上周，資金面收斂及超預(yù)期的地產(chǎn)政策引發(fā)了債券市場連續(xù)多日的下跌。截至9月8日收盤，10年期國債收益率相較于月初上行8個基點(diǎn)至2.64%，1年期AAA級同業(yè)存單收益率從8月末的2.28%上行15個基點(diǎn)至2.43%。

債市收益率短期內(nèi)的大幅上行引發(fā)了市場的擔(dān)憂。債市調(diào)整之下，去年的負(fù)向循環(huán)反饋是否會重演成為市場關(guān)注的焦點(diǎn)。

(資料圖片僅供參考)

在多位業(yè)內(nèi)人士看來，債市本次調(diào)整的幅度預(yù)計遠(yuǎn)低于2022年底，對理財凈值沖擊有限，目前理財破凈率仍在可控范圍之內(nèi)。不過，對目前點(diǎn)位是否適合抄底，市場則有不同看法。

資金面與基本面共振

引債市急速調(diào)整

9月以來，隨著資金面的收緊和利好地產(chǎn)的政策出臺，債券市場出現(xiàn)了急速調(diào)整。

截至9月8日收盤，10年期國債收益率相較于上個月底上行8個基點(diǎn)至2.64%，10年期國開債收益率相較于上個月底上行7個基點(diǎn)至2.76%。

截至9月8日收盤，DR007加權(quán)平均利率報1.8625%。資金面收緊也帶動短端債券品種調(diào)整，1年期AAA級同業(yè)存單收益率從8月末的2.28%上行15個基點(diǎn)至2.43%，1年期國債收益率也從8月末的1.91%上行19個基點(diǎn)至2.1%。

關(guān)于月初資金面緣何“不松反緊”，業(yè)內(nèi)人士分析稱，這主要與9月信貸投放較好、政府債密集發(fā)行以及人民幣匯率走勢相關(guān)，而后期是否降準(zhǔn)則成為市場資金利率的主要博弈點(diǎn)。

此外，8月下旬以來，穩(wěn)增長政策陸續(xù)出臺，尤其是地產(chǎn)政策力度超出市場預(yù)期。在對其實(shí)施效果持觀望態(tài)度的心理預(yù)期背景下，多數(shù)市場投資者策略偏防守，也使得今年以來一直一路高歌上漲的債券牛市被按下了暫停鍵。

方正證券統(tǒng)計的數(shù)據(jù)顯示，上周基金二級資本債凈賣出140億元，永續(xù)債凈賣出117億元，兩者皆創(chuàng)下年內(nèi)周度賣出新高。在這樣的拋盤之下，債券收益率出現(xiàn)明顯波動。截至8日收盤，5年期AAA評級商業(yè)銀行二級資本債收益率上行17個基點(diǎn)至3.25%，5年期AAA評級商業(yè)銀行普通債收益率上行10個基點(diǎn)至2.79%。具體來看，“22農(nóng)行二級資本債02A”剩余期限4+5年，票面利率3.03%，成交收益率從月初的3.12%上行12基點(diǎn)至3.24%；“23建行永續(xù)債01”剩余期限4.86+NY，票面利率3.29%，成交收益率從月初的3.32%上行15基點(diǎn)至3.47%。

贖回風(fēng)險仍可控

債券市場的快速下跌，不禁引發(fā)市場對類似去年“贖回潮”的擔(dān)憂。

“二級資本債和永續(xù)債的主要持有者是銀行理財和公募基金。二永債的估值下降，會加重其凈值下跌?！币晃汇y行理財投資經(jīng)理說。

據(jù)上海證券報記者了解，此次在市場中被拋售的基金主要為小型公募基金。某大型公募基金的一位債券基金經(jīng)理對記者表示，在經(jīng)歷去年的贖回潮之后，其就非常注重對負(fù)債端的管理，要求申購資金必須在賬戶停留至少半年，拒絕“快進(jìn)快出”的錢。

“我們在8月下旬發(fā)現(xiàn)資金利率攀升之后，就逐步降低了組合久期，以留出部分流動性來應(yīng)對市場調(diào)整。本輪沖擊僅有部分散戶贖回，對我們的產(chǎn)品影響不大?！鄙鲜鋈耸空f。

而部分小型公募基金的情況則不容樂觀，一位基金經(jīng)理向記者坦言，迫于規(guī)模壓力，其對負(fù)債端并沒有進(jìn)行很嚴(yán)格的管理，市場調(diào)整之后其凈值有大幅回撤?！拔覀円惶旖?jīng)歷了近十個億的贖回，客戶出于對市場的擔(dān)憂要求立刻止盈。”上述人士說。

不過，多位業(yè)內(nèi)人士表示，目前銀行理財已經(jīng)大大提升了流動性管理能力，其破凈率并不高，后續(xù)出現(xiàn)踩踏的風(fēng)險仍可控。

券商統(tǒng)計的數(shù)據(jù)顯示，截至9月8日，銀行理財破凈率僅為2.77%，顯示理財負(fù)債端壓力仍在可控范圍內(nèi)，重演上年末理財贖回潮行情的可能性有限。據(jù)了解，9月7日，理財產(chǎn)品在市場上已轉(zhuǎn)為凈買入現(xiàn)券196.8億元。

中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明也認(rèn)為，經(jīng)歷了去年負(fù)向循環(huán)反饋的洗禮之后，銀行理財風(fēng)險防御意識大幅提高，在風(fēng)波中或?qū)⑻崆安扇?zhàn)略防御的策略，債基作為優(yōu)質(zhì)流動性資產(chǎn)或?qū)⒈焕碡斱H回部分，但整體影響有限，理財子本身仍舊維持凈買入，市場無需過于擔(dān)心。

值得注意的是，銀行理財今年以來一直非常注重流動性管理。中信證券統(tǒng)計的數(shù)據(jù)顯示，資產(chǎn)配置上，截至6月底，理財對債券及同業(yè)存單的投資比例較2022年底大幅降低5.38個百分點(diǎn)至58.32%，現(xiàn)金及銀行存款的占比達(dá)到23.7%，同比增長9.6個百分點(diǎn)，顯示其理財風(fēng)險防御意識大幅提高，流動性資產(chǎn)相對充裕，同時存款估值波動極小，對凈值穩(wěn)定也有較大貢獻(xiàn)。

此外，明明表示，為避免凈值波動的不利影響，理財子加大了封閉式運(yùn)作的攤余成本法和混合估值法理財?shù)陌l(fā)行力度，封閉式規(guī)模占比進(jìn)一步上升至20.05%，且封閉式產(chǎn)品期限大幅降低。根據(jù)現(xiàn)券數(shù)據(jù)，理財子今年以來凈買入1年以內(nèi)的短久期債券占全部凈買入規(guī)模的105.35%，整體配置相比去年負(fù)向循環(huán)反饋之前更為謹(jǐn)慎，風(fēng)險防御能力大幅增強(qiáng)。

調(diào)整已到位？市場有分歧

關(guān)于目前市場是否已經(jīng)調(diào)整到位、是不是抄底的好時機(jī)，業(yè)內(nèi)有不同的看法。一部分人認(rèn)為，宏觀基本面仍處于待修復(fù)狀態(tài)，并不足以支撐債券利率反轉(zhuǎn)走高；而另一部分人則認(rèn)為，此前，國債收益率已處于歷史極低分位點(diǎn)下方，利率反彈會導(dǎo)致機(jī)構(gòu)踩踏賣出，目前市場情緒較差仍未調(diào)整到位，建議慎重抄底。

在明明看來，10年期國債利率上行到MLF上方20個基點(diǎn)具有較大的阻力?！皩τ诮灰妆P而言，短期保持謹(jǐn)慎，適當(dāng)縮短久期或是更優(yōu)的選擇，對于配置盤而言，目前的點(diǎn)位已經(jīng)具備了較高的配置價值，或可逢高布局。”明明說。

西部證券固定收益分析師杜漸也認(rèn)為，房地產(chǎn)政策是驅(qū)動利率上行的核心因素，但政策效果仍待驗(yàn)證，貨幣政策寬松基調(diào)未變，近期商業(yè)銀行普遍下調(diào)存款利率，帶動廣譜利率下行，在比價效應(yīng)影響下制約國債利率持續(xù)上行，宏觀基本面仍處待修復(fù)狀態(tài)，并不足以支撐債券利率反轉(zhuǎn)走高。

不過，多數(shù)買方投資機(jī)構(gòu)對目前市場情況并不樂觀。一位銀行自營利率投資負(fù)責(zé)人對記者表示，目前短端利率可能已調(diào)整至底部，可選擇適當(dāng)抄底，但長端利率可能仍會繼續(xù)調(diào)整，市場情緒仍然較差。

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